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斯莱克:进入制罐设备打开成长空间

发布时间:2014-06-24    研究机构:招商证券

我们近期调研了斯莱克(300382),对公司近期经营状况和二片罐罐装线进展情况进行了跟踪了解。

国内易拉盖需求处于增长渠道。2009年以来我国易拉盖产量同比增长在10%左右,2009-2013年我国主要几个易拉盖需求行业产量复合增长如下:碳酸饮料8.2%,罐头8.8%,软饮料16.6%,啤酒4.5%,大致与易拉盖产量增速相似。今年1-5月这几个行业产量同比增长分别为:碳酸饮料6.7%,罐头9.2%,软饮料15.1%,啤酒5.6%,下游行业的继续增长也将带动易拉盖的需求增长。随着城镇化的推进和生活水平的提升,下游行业仍有保持成长的动力,而从横向对比看,目前我国人均易拉罐消费量不到40罐,低于世界平均70罐以上的水平,还有增长空间。

斯莱克产品性价比优势明显,国内新增市场占据主导地位。高速制盖设备特别是组合盖设备有较高的技术和市场壁垒,经过多年的行业整合基本形成了STOLLE、DRT、STI三家美国公司以及斯莱克的垄断竞争格局。目前斯莱克产品性能已经达到国际先进水平,在国内外市场具备明显性价比优势,同时在国内因为制盖厂和制罐厂一般有长期合作关系,如果因为故障排产不衔接将产生直接影响,故及时提供服务非常重要,这也成为公司的一大重要优势,目前公司已经占据国内新增制盖市场份额约70%左右,已成为行业领导者。

海外市场仍有拓展空间。2013年公司海外收入占比23%,主要来自东南亚、东亚等市场,这些国家包括新兴市场类似几年前的中国,对易拉罐需求处于快速增长中。上市后,斯莱克将借助上市带来的品牌、资金优势,进一步开拓包括亚洲、南美等地的新兴国家市场。

不同包装都有各自定位,有竞争但难以完全替代。罐装分两片罐(由罐体和罐盖组成,一般为铝质二片罐)和三片罐(由罐身、罐底和罐盖组成,一般为马口铁三片罐),两片罐相较三片罐有一定优势:1、罐不用焊接密封,密封性好,不渗漏,适合气体饮料;2、美观大方,罐身无接缝,造型美观,且罐身可连续进行装潢印刷;3、生产效率高。但相对三片罐抗压强度差些,同时采用设备技术更高初期投资相对较大,由于三片罐可以采用打检方法进行质检,对需要严格控制食品质量的产品如八宝粥、植物蛋白食品饮料等,三片罐是更好选择。从产品定位角度看,三片罐因强度大手感更稳重,对如广告词“困了累了喝红牛”的红牛来讲,更符合产品特性,而二片罐手感轻盈,更符合啤酒、碳酸饮料等饮后给人的清爽感觉。因而二片罐和三片罐虽然有竞争关系,但难以相互替代。

罐装生产线的需求主要来自啤酒、碳酸饮料和加多宝换装:

啤酒行业发展成熟,竞争格局较为稳定。2013年我国啤酒产量达到506亿升,同比增长5.6%,人均消费量约37升,高于全球人均27升(2012年数据),大约与韩国38升相当,但与欧美还有一定差距。从过去5年看我国啤酒产量复合增长率4.3%,目前行业CR4已经达到64%,已经较为集中,行业布局基本完成,行业投资趋于理性,改扩建与新建并存成为产能扩张的主导。

啤酒行业罐装化率每提升1个百分点,对应2-3条二片罐生产线需求。全球啤酒的罐装化率(易拉罐装)达到50%以上,2012年中国仅13.6%左右,远低于发达国家的60%-80%水平(由于消费习惯和购买力差异,我国预计达不到该水平),按照2013年的产量,假设按照350ml/听计算,罐装化率每提升1个百分点,则将增加约14亿罐的产量,考虑产能利用率因素,大约需要新增2-2.5条制罐生产线左右。2013年我国啤酒罐装占比大约提升了0.7个百分点,对应制罐生产线需求大约1.5-2条,我们预计后续随着罐装化率的加快,需求有望进一步提升。

碳酸饮料是另一个需求重点,加多宝换装带来新需求。过去5年我国碳酸饮料产量年复合增长率达到9.2%到2013年达到1717万吨,虽然随着消费理念推进,人们倾向选择更健康饮品,但随着城镇化率的提升和整体收入上升,预计碳酸饮料在未来几年仍能保持较快增长,从而带动制罐生产线的需求。加多宝由于和王老吉的纠纷需求形成差异化,铝罐显得比铁罐更高档,同时铝罐成本下降以及生产效率更高,因而从2012年开始加多宝开始推进罐装化进程,2012年加多宝销量达到68.7亿罐,近3年复合增长率31%,增长迅速,如果以2012年产量全部替换为罐装,以7亿罐/年的产能计算,大概需要10条以上生产线(考虑产能利用率)。从(拟)上市公司公告的情况看,奥瑞金、中联、昇兴集团都在积极投建新的二片罐生产线项目,以满足下游需求的增长。从总体上看,我们预计国内仅新线需求每年超过5条以上。

斯莱克二片罐产品性价比突出,未来成长空间大。从奥瑞金、昇兴集团招股书公布的情况看,以相同产能计算,斯莱克产品大约比国外产品便宜50%左右,不过因为金星啤酒是公司的首制线,价格上会有优惠,不过即使考虑从这一因素仍具备明显性价比。一般二片罐投资较大(下表中未包含土地费用),其中设备类投资占60%以上,如果国产设备能够达到相同性能且有性价比优势,我们预计制罐厂商是有意愿采用的,如奥瑞金就采用了部分国产设备。目前斯莱克给金星啤酒的二片罐产品正在顺利进展之中,我们实地参观所见,其中部分设备已经达到试生产状态,不过考虑到金星啤酒方面进展低于预期,项目预计可能在明年交付。我们认为该线交付将可望性成熟示范效应,从而全面打开二片罐的市场空间。

首次给予“审慎推荐-A”投资评级。公司制盖产品订单增长平稳,目前也已经开始提供部分制罐设备,我们看好公司以金星啤酒项目为切入点从而全面打开二片罐生产线的市场空间,预计公司2014-2016年EPS分别为2.22、2.89和3.58元,对用2014年动态PE27倍,首次给予“审慎推荐-A”投资评级。

风险因素:二片罐生产线进展低于预期;若下游压价导致毛利率下降。

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